在過去數十年，隨著全球場內衍生品種類不斷增加和交易量不斷增長，風險管控的要求也不斷提高，而作為場內衍生品交易最關鍵的保證金制度也需要隨之作出調整。本研究是要比較SPAN(Standard Portfolio Analysis of Risk)組合保證金系統和傳統保證金系統的區別。儘管在美國和台灣等市場已有不少文獻探討了SPAN保證金系統的適用性，暫時還沒有相關文獻完整地探討了如何設計相關風險參數以及SPAN保證金系統在中國大陸市場的適用性。基於這樣的考量，本研究配合中國大陸股票與選擇權市場的結構和商品交易流動性等特性，在滿足99%的信賴區間下進行SPAN相關風險參數的設計並利用上證50ETF及其選擇權數據在六種不同的選擇權策略組合下進行回溯測試。為了後續的分析比較，本研究還利用根據不同到期月份和不同價值狀態將所有上證50ETF的合約分成了24種不同的合約類型。在回溯測試結果基礎上，本研究還設定了穿透率、覆蓋率、穿透日平均不足保證金、資金效率、損失日平均超額保證金、平均節約保證金等和保證金需求比等模型比較指標來具體地分析SPAN保證金系統和傳統保證金系統的區別。之後，本研究進一步探討了SPAN保證金系統在何種情況下容易被穿透或者收取較多保證金，並分析兩種系統下保證金被穿透的原因以及SPAN保證金系統比傳統保證金系統多收保證金時的原因。最後，本研究對SPAN保證金系統在中國大陸市場的適用性做出最後的評定並提出相應的建議。

In the past decades, since more and more exchange traded derivatives has come into the market and its trading volume has soared intensely, a complete and effective risk management mechanism is required. As the critical part of risk management, margin system must be improved to meet the requirements. In this research, we are trying to figure out the advantages and disadvantages of SPAN (Standard Portfolio Analysis of Risk) and traditional margin system. Although many papers has study the applicability of SPAN margin system in America and Taiwan financial markets, there is no relevant paper yet to completely design discuss the applicability of SPAN margin system in mainland China market and the design of relevant risk parameters. With regard to this, our study designs the relevant risk parameters of SPAN margin system by assuming the 99% confidence interval based on the features of mainland China market and liquidity of option products. As for the back testing, we use the Shanghai 50ETF and its option data. In addition, we separate the option contract data into 24 types based on the different maturities and contract value so that we can analysis which margin system has better performance by using several model comparison indicators such as coverage ratio, efficiency of the fund and so on. Furthermore, our research also discusses the situations that SPAN margin system doesn’t meet the margin requirements or requires too much margin relative to the loss in the next trading day and reasons why SPAN margin system has these problems. At last, we will draw the conclusion that whether the SPAN margin system can be applied in the mainland China futures and option market and offer some advices about it.

論文審定書 i
誌謝辭 ii
摘 要 iii
Abstract iv
目 錄 v
圖 次 vii
表 次 ix
第一章 緒論 1
1.1 研究背景與動機 1
1.2 研究目的 7
1.3 研究構架 8
1.4 研究流程 9
第二章 文獻回顧 10
2.1 期貨選擇權市場之保證金制度沿革 11
2.2 SPAN保證金系統 13
第三章 SPAN組合保證金系統說明與上證50ETF及其選擇權介紹 17
3.1 SPAN保證金系統設計與說明 17
3.1.1 SPAN系統對商品的分類方式 17
3.1.2 SPAN系統的風險類型 19
3.1.3 SPAN計算邏輯和流程 24
3.2 上證50ETF及其選擇權介紹 27
3.2.1 上證50交易型開放式指數證券投資基金 (上證50ETF)介紹 27
3.2.2 上證50ETF選擇權合約基本條款及其保證金制度分析 29
3.2.3 上證50ETF選擇權在設計除權息時的合約調整 31
3.2.4 中國波動率指數(IVIX) 32
第四章 研究設計 33
4.1 回溯測試資料與投資組合策略 33
4.1.1 回溯測試資料與計算方法 33
4.1.2 合約篩選 34
4.1.3 投資組合策略 35
4.2 SPAN保證金系統的風險參數設計 36
4.2.1 風險參數的設計 36
4.2.2 世界主要交易所之SPAN系統風險參數設定原則 45
4.3 測試流程 46
4.4 模型比較指標 48
4.4.1 穿透率 48
4.4.2 遮蓋率 48
4.4.3 穿透日之平均不足保證金 49
4.4.4 資金效率 49
4.4.5 損失日之平均超額保證金 50
4.4.6 平均節約保證金和保證金需求比 50
第五章 實證結果比較分析 52
5.1. PSR和VSR設計方案的比較和結果 52
5.2. 綜合結果分析 54
5.3. 不同策略下兩種保證金系統之比較分析 57
5.3.1. 純賣買權和純賣賣權之投資組合策略分析 57
5.3.2. Delta中立策略之投資組合策略分析 57
5.3.3. 跨式投資部位組合策略分析 58
5.3.4. 日曆價差投資組合策略分分析 58
5.4. SPAN保證金系統之穿透率分析 59
第六章 比較基準一致之實證結果 67
第七章 結論與建議 77
參考文獻 79
附錄 82

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