在國內外對於新上市股票是一相當熱門的議題，相關文獻也多所著墨，惟如益通光能的股王效應是否與上市櫃制度改革有關，且改革後制度是否提高異常報酬為本篇之研究動機，若有異常報酬，本研究試圖找出影響異常報酬之成因。而本文主確定新上櫃股票於九十三年十二月至九十四年三月上櫃重要制度改革後，在初次上櫃股票異常報酬現象之普遍性並與改革前之初次上櫃股票相互對照。並透過訊息傳遞理論出發歸納出異常報酬之影響因素。
本研究係選取民國92.6.1~93.11.31及94.3.1~95.8.31在證券商櫃檯買賣中心首次掛牌之公開發行公司為研究對象，研究期間共有3年。由於上櫃重要制度改革於93.12~94.3修改並於實施，故研究期間選取制度變革實施後一年半期間，共72家，及另選取92.6.1~93.11.31新上市公司，共106家為對照樣本，得到結論如下：
1.在上櫃制度變革變革後為變革前之10倍，而第2日之後則無明顯之差異，主要係因首五日無漲跌幅限制，而通常於上櫃當日即完全反應個股實際價值。
2.在上櫃制度變革後之電子股平均異常報酬為變革前約11倍，而非電子股方面，則為6倍，故電子股之平均異常報酬高於非電子股。
3.上櫃制度變革前，在多頭時期之上櫃當天具有4.02%之異常報酬，而在空頭時期，上櫃當天即呈現無異常報酬之現象。上櫃制度變革後，在多頭時期之上櫃當天具有20.08%之異常報酬，而在空頭時期之上櫃當天有44.45%之異常報酬，可知在上櫃制度變革後，多頭或空頭時期上櫃當天的異常報酬皆高於上櫃制度變革前，惟空頭時期之上櫃當天異常報酬大於多頭時期，在上櫃制度變革初期，係落於相對多頭時期，一般投資人除了投資標的有多重選擇外，且對新上櫃公司由於對上櫃制度變革並不熟悉而處於觀望狀態，再者空頭時期上櫃股票樣本僅16支，樣本太少，亦可能造成空頭時期異常報酬高於多頭時期。
4.由於上櫃當日如益通光能等部份個股受產業面或消息面之影響，上櫃當日產生高達20%以上之報酬率。本研究將上櫃制度變革後上櫃當日之平均異常報酬在20%以上之26支個股予以排除再重新計算，上櫃制度變革後上櫃當日報酬為變革前之2.05倍，而若不排除26支個股則為10倍。
5.上櫃制度變革後影響異常報酬因子，只有承銷價與異常報酬呈現顯著影響，內部持股人比例、公司規模、公司年齡及負債比率皆不顯著。而異常報酬平均值與承銷價股票呈顯著正相關。主要係因在上櫃制度修改中，將承銷價格之公式改為由承銷商參考同業本益比等諸多「因子」，作為訂出承銷參考價後，決定上市櫃的承銷價，實務上有很多承銷商和新上市櫃公司，為了提高承銷價往往選擇對自己有利的參考「因子」，使得以高承銷價上櫃。

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上櫃制度變革前後對異常報酬之影響

目 錄
第壹章 緒論 ……………………………………………… 1
第一節 研究動機與背景 …………………………………1
第二節 研究目的………………………………………… 2
第三節 研究架構 …………………………………………2
第貳章 文獻探………………………………………………4
第一節 期初異常報酬之相關文獻 ………………………4
第二節 上櫃制度介紹 ……………………………………9
第參章 研究方法………………………………………… 17
第一節 異常報酬之估計與檢定 ………………………17
第二節 樣本選取、資料來源及相關變數之衡量 ……20
第三節 統計分析方法 …………………………………21
第肆章 實證結果與分析 …………………………………24
第一節 異常報酬實證分 ………………………………24
第二節 多元迴歸分析 …………………………………49
第伍章 結論與建議 ………………………………………53
第一節 結論 ……………………………………………53
第二節建議 ……………………………………………55

參考文獻 …………………………………………………56

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